传统杜邦分析体系的缺陷及改进方法
一、传统杜邦财务分析体系的缺陷
传统的杜邦财务分析系统一般根据以下模型分解净资产收益率:
净资产收益率=总资产净利率×权益乘数=销售净利率×总资产周转率×权益乘数
传统的杜邦财务分析体系存在一些缺陷，主要体现在以下三个方面:
1.在传统制度中，企业的最终经营成果——净利润被用来衡量企业的收入，净利润的计算不仅要扣除经营成本，还要扣除融资成本，即利息费用，以及所得税额，因此销售净利率和总资产净利率不仅受经营效率的影响，还受财务政策和所得税税率的影响。当销售净利率或总资产净利率的变化导致净资产收益率的变化时，很难区分哪些是经营效率变化的影响，哪些是财务政策变化的影响，哪些是所得税支出变化的影响，等等。
2.总资产净利率缺乏逻辑一致性。该指标的分子“净利润”是股东拥有的收益，分母“总资产”则包括股东和债权人的出资，两者不一致。
3.在传统体系中，权益乘数用于反映企业资本结构对净资产收益率的影响，但权益乘数只反映负债程度，不能直接反映由此产生的负债成本和财务风险。如果不考虑债务成本和财务风险，只要举债，权益乘数就会大于1，促进净资产收益率的提高。负债率越大，权益乘数越大，这种促进作用也就越强。事实上，当企业提高负债率，即提高权益乘数时，负债率的提高必然导致利息费用的增加，从而降低销售净利率和资产净利率。可以看出，传统制度是通过这种股权乘数与销售或资产净利率之间的反向变化效应来间接反映债务成本和财务风险的。但是，反映债务成本和财务风险并不直观，因为销售净利率或总资产净利率同时受到经营效率和财务政策的影响。虽然权益乘数提高后，销售净利率或资产净利率会降低，但传统制度很难区分利息支出增加导致的降低和经营效率变化导致的降低。
第二，传统杜邦财务分析体系的改进
1.息税前利润是用来代替净利润来衡量企业收益的。在此基础上，用资产总收益率(息税前利润÷总资产)和销售息税前利润率(息税前利润+销售收入)代替传统的总资产净利率和销售净利率。首先，由于息税前盈利是未扣除利息费用、未分配的纯营业收入，完全由经营效率决定，不受财务政策影响。因此，资产总回报率和息税前利润率对销售的影响只涉及经营效率的因素。其次，息税前收益在扣除利息费用后还要扣除所得税才能得到净利润，这样所得税因素才能纳入杜邦财务分析体系的范围。再次，由于权益乘数的变化属于财务政策的变化，不会导致总资产报酬率和息税前利润率的变化，从而可以清晰地区分经营效率因素和财务政策因素对净资产报酬率的影响。此外，总资产收益率的分子“息税前收益”包括股东和债权人的收益，分母“总资产”包括股东和债权人的出资，比总资产净利率更具逻辑一致性，这也提高了杜邦财务分析体系的科学性。
2.在传统体系中引入财务杠杆程度的倒数来反映债务成本和财务风险对净资产收益率的影响，以弥补权益乘数忽略债务成本和财务风险的缺陷。财务杠杆程度在改进后的体系中以倒数的形式出现，可以看作是股权乘数的扣除。当增加负债比例增加权益乘数时，利息支出的增加将导致财务杠杆程度的同步增加，从而抵消权益乘数增加的有益影响，反映负债成本和财务风险对净资产收益率的负面影响。
根据上述思路，我们可以将杜邦公司的财务分析体系分解如下:
三、完善杜邦财务分析体系的分析
上述改进的体系表明，净资产收益率受息税前利润率、资产周转率、权益乘数、财务杠杆程度和所得税率的影响。
1，销售息税前利润率和总资产周转率反映了企业经营效率对净资产收益率的影响，反映了企业投资和经营决策的效果。前者表示销售收入的经营盈利能力，后者表示总资产的经营效率，两者相乘得到总资产报酬率，是企业经营效率的综合体现。提高销售息税前利润率的方法是扩大销售收入，降低经营成本。总资产周转率的提高依赖于增加销售收入和处置闲置资产。息税前利润率和总资产周转率的不同组合也可以反映企业的经营方针，如“薄利多销”——息税前利润率较低，总资产周转率较高，“多利少销”——息税前利润率较高，总资产周转率较低。
2.股权乘数和财务杠杆程度反映了公司财务政策对净资产收益率的影响，反映了公司融资决策的效果。前者反映企业的资本结构政策，后者反映企业资本结构政策决定的债务成本和财务风险水平。权益乘数与财务杠杆度之比的含义是:第一，借款可能不会促进ROE的增加，但只有当权益乘数大于财务杠杆度时，即两者之比大于1，如果权益乘数小于财务杠杆度，借款会降低ROE；其次，单纯提高负债率，也就是提高权益乘数，并不一定能提高净资产收益率。只有当权益乘数的增加大于由其引起的财务杠杆程度的增加时，才有利于提高负债比率。
权益乘数大于财务杠杆程度的条件可以推导如下:
因此，只有当总资产收益率高于债务平均利率时，借款或增加债务比例才能促进净资产收益率的增加。一般情况下，债务利率是固定的，但企业能创造的总资产回报率是不确定的。用不确定的总资产收益率来抵消固定债务利率，会导致股东能够获得的净资产收益率具有更大的不确定性，这是财务风险的根源。因此，企业在借款时，必须审慎考虑自身经营盈利能力的水平和稳定性，合理预测总资产收益率高于债务利率的可能性和幅度，避免承担过高的债务成本和财务风险。此外，在合理的范围内，尽可能使用商业信用等无息债务也可以降低债务的平均利率，从而提高权益乘数与财务杠杆程度的比值，进而促进净资产收益率的提高。
3.所得税税率属于企业外部因素。企业应积极进行税收筹划，减轻所得税负担，提高净资产收益率。我们以G金钟(000060)为例，对比一下杜邦财务分析体系改进前后的差异。
g与2003年相比，CICC 2004年的净资产收益率大幅上升。增长的主要原因不仅是息税前利润率和总资产周转率的提高，还包括权益乘数和财务杠杆程度的变化。与2003年相比，2004年的权益乘数有所下降。按照传统制度，这是对净资产收益率的不利影响，反映了糟糕的财务政策。但是，根据改进后的体系可以看出，虽然2004年的权益乘数有所下降，但2004年的财务杠杆程度下降得更多，表明公司在2004年大大节约了利息支出，降低了财务风险，从而使2004年的权益乘数与财务杠杆程度的比值较2003年有了显著的提高，促进了净资产收益率的提高。因此，降低2004年G中黄金的负债率是财政政策的有利变化。
2005年，净资产收益率在2004年的基础上继续大幅上升。根据传统的杜邦财务分析体系，增长的主要原因是销售净利率的提高，其次是总资产周转率的提高，即2005年净资产收益率的提高主要归功于经营效率的提高，尤其是销售盈利水平的提高。根据改进后的杜邦财务分析系统，G金钟公司2005年的销售息税前利润率没有增加多少，但平均所得税率却大幅下降。可以推断，2005年净资产收益率的上升主要不是由于经营效率的提高，而是所得税费用大幅下降的结果。