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公司下一步发展战略:稳定东部，拓展西部。由于西部地区的经济和基础设施落后于东部地区，从长远来看，西部地区水泥行业的增长将好于东部地区。除了继续在东部和南部市场精耕细作外，西部地区将成为公司下一阶段的重点市场，公司最终计划在西部地区布局4000-5000万吨水泥产能。2009-2010年，公司将在西部投产10条5000T/D熟料生产线，其中:平凉、四川、广元、重庆4条5000T/D熟料生产线将于2009年底投产，贵州、陕西3条5000T/D熟料生产线将于2010年投产。
公司主导市场下半年的供求关系会好于上半年。
从供给来看，上半年新增产能大于下半年:2008年下半年至2009年上半年是产能集中期，如2008年9月江苏金丰有3条5000t/d生产线，在此期间海螺在广西、江西、湖南分别有1、2、3条生产线，但2009年下半年投产的生产线数量有所减少
从需求来看，上半年的需求会好于上半年。2009年前三个月，长三角和珠三角水泥需求疲软，明显弱于西部市场，主要是因为西部基建项目多为加快建设，而东部和南部多为新开工，新项目开工周期相对较长。此次国家下调项目资本金，有望加速吸引民间资本，促进东部和南部经济和房地产复苏，进而推动下半年市场水泥需求的恢复。我们认为该公司主导着市场。
公司经营底部已经出现，经营逐渐见底。
从水泥价格来看:2009年前三个月，东部和南部市场旺季不旺。2009年前三个月，公司水泥价格逐月下跌，水泥价格走势明显偏弱。4月份以来，东部和南部市场水泥价格开始上涨，公司水泥价格在4月份止跌反弹。我们预计5、6月份公司水泥价格仍有望缓慢反弹。
从公司水泥销售来看，公司销售开始出现明显的放量。自4月份以来，该公司每天的水泥销量为35-40万吨。4月份，水泥销量已超过10万吨。按照这样的销售趋势，预计公司二季度水泥销量将达到3200万吨，同比增长35%左右，这样全年销量将超过我们之前预测的654.38+0.17万吨。
从公司盈利情况来看，4月份公司每吨水泥毛利增加约8.2元，水泥价格回升，煤价成本逐月下降。基于上述对公司主导的水泥行业的判断，我们认为公司经营已逐步走出底部，下一阶段公司经营有望逐季回升。
小幅上调公司业绩预期，维持公司“推荐”评级。总的来说，公司目前的经营情况符合我们的预期，但公司的销售情况可能会比我们预期的要好。2009年，我们将公司水泥销量从1.1.7亿吨上调至1.2亿吨，将公司EPS从1.86元上调至1.9元，维持10-。
招商银行1季度点评:
2009年1季度，公司实现归属于母公司股东的净利润42.08亿元(EPS0.29)，同比下降3341%，符合我们和市场预期。1季报显示，各项业务均面临压力，包括利息净收入(同比下降20.2%)、佣金及收入手续费收入(同比下降9.9%)和营业费用(同比上升19.0%)。甚至资产质量也有压力(不良贷款余额比年初增加4.2亿)。这是经济调整期市场化银行经营压力最真实的体现。
传播压力显而易见。公司公布1季度息差2.47%，较2008年下降95BP。我们计算出1季度的息差为2.32%，比2008年1季度低131bp，比2008年全年低103BP。利差来源于自身的资产负债结构和新的存贷款结构。
自身资产负债结构性压力如下:(65，438+0)票据贴现和同业资产占比高(合计约占有息资产的35%)，2009年同业和贴现收益率维持低位；(2)需求比重高，需求利率下降幅度小。招商是周期性比较明显的银行，最受益于加息和资本市场的蓬勃发展。
新增存贷款的结构性压力如下:(1)新增存款2000亿元，远高于新增贷款1200亿元；(2)新增存款中52.4%为公司定期存款，65，438+03.8%为储蓄定期存款，新增贷款中约65%为票据(票据在有息资产中的占比从年初的65，438+065，438+0%上升至65，438+0季度末的约65，438+08%)，新增资金收益率简单来说，。
1季度利差见底了吗？我们认为很难说招行的利差已经见底。就1季度而言，利差也可能是一个逐月递减的过程。假设二季度利差维持在3月水平，二季度利差仍将低于1季度。
资产质量保持双降，拨备覆盖率提高。不良贷款余额较年初增加4.2亿至6543.8+00.97亿，不良率为654.38+0.065.438+0%，较年初下降10BP。本期计提7.9亿元，信用成本(年化)0.37%。拨备覆盖率进一步上升至265，438+09.5438+0%。
如何看待平衡性不好的兴起？我们认为1季度的不良余额与催收、核销等因素有很大关系，不能仅凭余额的增加来判断其资产质量。我们预计4.2亿新增不良产品中，永龙贡献了7000万，信用卡占了很大一部分。该公司的关注贷款可能仍有所下降。
盈利预测及投资建议:
我们维持09/10年EPS 1.21.1.37元的摊薄盈利预测，同比增长-15.0%和13.0%。目前股价对应2.45x09Pb/13.29x09PE，由于2008年股息率仅为7%，且永隆拨备预期明确，净资产较我们最初预期的5.9增长至6.5，增长10%，对应估值达到合理水平。随着1一季报业绩压力的释放，市场对公司的预期可能向好的方向修正，我们维持对公司的“买入”评级。