集资论文的技术路线

来源|马也财经

走得快不是技巧，走得稳才是技巧。

随着科技创新板开标的临近，截至5月31日，* * *已受理112企业提交的申请材料，其中已查询企业94家。

在这些被调查的公司中，一家名为宁波白蓉新能源(以下简称宁波白蓉)的公司处于前列。近日已回复上交所第二轮问询。

首席科技官指出，作为首批科技创新板申报企业和锂电池正极材料新能源生产商，宁波白蓉的前五大客户中有很多知名企业，如当代安培科技有限公司和比亚迪。

然而，就是这样一家自带光环的科创企业，在首轮问询中，被上交所反复询问60个问题，成为首批受理企业中被提问最多的公司；第二轮问询中，上交所再次拷问宁波白蓉“核心技术”、“前五大客户”、“经营性现金流”、“应收票据”。

说到宁波白蓉，就不得不提到党生科技(300073。SZ)，a股上市公司。该公司不仅是宁波白蓉的竞争对手，而且与公司董事长白后山有着不解之缘。毫不夸张地说，宁波白蓉脱胎于党生科技。

1992年，北京矿冶研究总院成立了研究小组，白后山任组长，这也是党生科技的前身。2001，党生科技重组成功，开始进入锂电池正极材料行业。在白后山的带领下，党生科技日臻发展，并于2010年4月成功登陆创业板，成为锂电池正极材料行业首家上市公司。

根据蔡东choice的数据，最初上市时，白后山持有党生科技505万股，位列第四大股东，后来增持，持股量超过654.38+00万股。但随着公司业绩的下滑，白后山在公司的地位也受到了挑战。

2013年7月，白后山向党生科技提交了辞职申请，离开了工作了20多年的公司，随后又陆续将手中的股份套现。

一位业内人士向首席科技官透露，由于一些人事原因，白后山受挫，离开了党生科技。

没过多久，白后山消失在党生科技的前十大股东中。然而，在2014年第三季度，也就是他辞职一年后，白后山逐渐运作了一个新的平台。通过增资和股权司法拍卖，获得了黄金和锂电池的控制权。

据悉，金河锂电原大股东金河新材主要从事锂电池正极材料常规产品及前驱体业务。2016 10因逾期债务纠纷，金河新彩在少数股权法院举行司法拍卖。

而这家公司，名叫金和李，是宁波的前身。

在全面接收宁波金锂电后，白后山凭借在党生科技的运营经验和行业资源，熟悉了宁波白蓉的资本运作。天眼查数据显示，在申请科创板前的短短四年时间里，宁波白蓉进行了四轮融资，其中包括阳光财险和长江证券。

与此同时，公司业绩也在不断提升。2016年至2018年，宁波白蓉营业收入分别约为8.9亿元、1.88亿元、30.4亿元，增长率均超过50%。

除了辉煌的业绩水平和众多资本的加持，白后山一定更欣慰的是，曾经和自己并肩作战的党生科技“老人”也愿意围绕在自己身边。

招股书显示，党生科技原厂长张慧清、原人力资源总监江蕙、原营销工程师刘德贤均为宁波白蓉员工。

同行业跳槽也引起了上交所的关注。在第二次问询中，称“宁波白蓉拥有党生科技的资产、技术和研发成果”。宁波白蓉表示，公司的产品定位、开发进度和产品结构与党生科技存在显著差异。

说到技术，宁波白蓉在投资方面似乎并不慷慨。

2016年至2018年，宁波白蓉的R&D费用分别为0.32亿元、0.77亿元和0.1.20亿元，分别占营业收入的3.59%、4.10%和3.94%，低于厦禾钨业和党生科技。同期，R&D人员占公司员工总数的比例也逐年下降，2018年的比例低于同行业平均水平。对此，宁波白蓉表示，这是由于公司规模迅速扩大造成的。

然而，让这位首席科技官感到好奇的是，宁波白蓉的核心团队中居然有两位韩国人:李从喜和刘相烈。此外还拥有JS株式会社和韩国EMT株式会社。

当然，中韩技术团队也引起了上交所的注意，并询问宁波白蓉核心技术人员是否与之前的用人单位签订了竞业禁止协议，主要成果是否涉及职务发明，是否存在侵害发行人或第三方合法权益的情况。

宁波白蓉在回函中称“由于中韩市场环境和技术路线的差异，李从喜在公司的研发工作与在韩国公司有较大差异，因此不存在侵犯第三方合法权益的情况”，而另一核心技术人员“刘相烈在公司主要从事研发管理工作，未形成职务发明”。

既然两国技术差异这么大，高薪聘请韩方人员真的能有实质性效果吗？更有意思的是，宁波白蓉在招股书中还提示，未来可能面临行业竞争导致核心技术泄露、技术人员流失的风险。

关于这一风险是向谁提出的，首席科技官联系了宁波白蓉的相关人员，但截至记者发稿时，未收到回复。

依托大客户，6543.8+0.7亿支撑应收利润。

招股书显示，宁波白蓉的大客户应收账款金额较大，且存在一定的相关性。

数据显示，2016年至2018年，宁波白蓉净利润分别约为556万元、2723万元、210万元，三年翻了38倍。同时，公司应收账款和应收票据余额也在上升，分别约为3.3亿元、8亿元、1140万元和9799万元、166万元和6.72亿元。这样的数据，很难说是业绩贡献利润还是应收账款支撑利润。

另外，首席科技官注意到，从2016开始的三年里，宁波白蓉的最大客户是天津李绅电池有限公司(以下简称天津李绅)，而这家公司每年的销售收入占宁波白蓉当期收入的20%以上。此外，公司2018第二大客户自行车动力也占12.07%。

也就是说，两者加起来贡献了宁波荣三分之一的营收，不夸张的说是公司业绩的“铠甲”。

但“盔甲”也是宁波白蓉的“软肋”。上交所在问询中注意到，“天津李绅不仅是宁波白蓉的第一大客户，也是公司2017的第二大供应商。此外，天津李绅的应收账款仍有部分逾期。”所以希望公司和保荐人对此进行说明。

在回函中，宁波白蓉表示要应对原材料上涨的压力，上述问题确实存在。此外，天津李绅在向本公司销售原材料的过程中也采用了抵销本公司应收货款的方法。2016至2018期间，宁波白蓉至天津李绅的应收账款余额分别为1353万元、2.2亿元、170万元，坏账准备金额分别约为68万元、11.02万元、856万元。

也就是说，宁波白蓉从天津李绅购买原料，加工后卖给天津李绅，赚取加工费。对方不仅拖延付款，还扣材料费。可以看出，宁波白蓉在上下游的话语权都很弱。如果天津李绅是国有控股公司，回款慢，还是有希望的。第二大客户BIC电力的风险可能有点高。

招股书显示，宁波白蓉自行车动力2018年度应收账款余额约为216万元，期后付款比例仅为44.96%；同年，自行车动力仍有一张金额为18万元的商业承兑汇票未能兑付给宁波白蓉。因此上交所提出质疑，要求会计师“核查是否存在使用无真实贸易背景的应收票据进行融资的情况”。

在第二次问询中，上交所注意到，“长信科技(300088。SZ)于2018对自行车动力长期股权投资计提减值准备。”长信科技年报显示，单车动力净利润由2017年度的5.5亿元下降至2018年度的7775万元。

宁波白蓉并不那么担心第一债务人的业绩恶化。其在回复中称“单车动力2018营业收入保持增长，已持续盈利，在与公司合作过程中仍在还款。因此，公司对自行车动力公司未列为单项主要项目的应收账款计提坏账准备。

但据调查，从2016到2018，宁波白蓉共开庭8次。除了一次竞业禁止纠纷，其他7次都是合同纠纷，大部分都是因为下游企业拖欠货款。

一方面，应收账款和应收票据的激增增加了企业利润；另一方面，这显然对公司的资金链造成了一定的压力。因此，在本次科创板募集资金中，宁波白蓉除了建立2025动力锂电池材料综合基地(一期)外，还需要募集4亿元补充流动资金。

招股书显示，2016年至2018年，宁波白蓉经营活动的现金流量净额为负值，分别为-6287万元、-6.38亿元和-5.43亿元。与同行业公司相比，只有宁波白蓉的现金流连续三年为负。对此，宁波白蓉在回复中解释称“现金流差异主要是由于盈利规模、发展阶段不同等因素所致”。

同时，宁波白蓉投资活动的现金流量净额也常年为负。这意味着公司需要大量的融资来维持现金流的平衡。

首席科技官发现，近年来，宁波白蓉的主要融资渠道不是借款，而是“吸收投资收到的现金”，即通过发行股票和债券筹集的资金。

就是这样一家用财务数据走钢丝的公司。2065438+2008年6月，由金沙江资本领投的融资投后估值达到101亿元，堪称锂电池领域的“独角兽”。目前，党生科技的市值只有100亿元左右。

对此，一些业内人士并不理解这个十亿美元的独角兽。一位电池行业人士对首席科技官说:“宁波白蓉走的是从硫酸镍到三元前驱体，再到三元正极材料的技术路线，在整个行业处于中游，在定价权上没有优势，没有技术优势。”

这位知情人士透露，从宁波白蓉的路径来看，将落入厦钨、党生科技、杉杉能源、万向新能源的竞争体系中。按照宁波白蓉目前的实力，不可能形成规模效应，与有实力的同行竞争。

因为在2016至2018期间，占营收80%以上的三元正极材料毛利率分别只有13.95%、15.74%和18.21%。同期行业平均分别达到16.37%、19.3%、15.98%。可以看出，其主要产品的毛利率在2016年和2017年均低于行业平均水平，只有在2018年才迎头赶上。从这个角度来看，“白蓉科技的产品在行业内并没有太大优势”。

除了党生科技，杉杉股份也是宁波白蓉上市的同行业可比公司，杉杉股份的子公司杉杉能源在三元正极和正极材料方面的产能高于宁波白蓉。2018年，杉杉股份以234亿元的资产、88.5亿元的营收、12亿元的利润远超宁波白蓉，其总市值仅为134亿元。

关于估值问题，首席科技官多次联系宁波白蓉，并发送了求证邮件。对方表示会通过邮件告知领导回复，但截至发稿未收到回复。

在招股书中，宁波白蓉多次提到，其产品“国际领先”、“率先引进”、“三元正极材料世界第一梯队”、“世界第一应用”...上交所也对这些描述提出质疑，要求公司“结合子行业技术发展情况，判断相关表述是否真实、准确、客观”。

当然，公司也不会自己打自己耳光，回复中必须说明，这些描述都是恰如其分的。宁波白蓉出什么样的神仙产品，能让资本另眼相看，有勇气冲刺科技创新板？

在招股书中，宁波白蓉称其主要产品为三元正极材料及前驱体。简单的理解就是电池正极的材料由三种物质组成。基于高能量密度和良好循环性能的优势，三元正极材料已成为锂电池正极材料的重要发展方向。锂电池是热门电动汽车的重要组成部分之一。

但是现在锂电池的制造商越来越多，为什么宁波白蓉说他领先呢？

宁波白蓉在招股书及回复中描述，国内市场对NCM811的需求较为旺盛，但由于产能供应不足，市场供不应求。除了白蓉科技，国内只有党生科技、天津巴莫、杉杉能源等少数厂商实现了NCM811的量产。就因为不是普通的三元正极材料，和同类上市公司没有可比性，估值当然也不一样。

NCM811真的这么厉害吗？的确，这款产品在电池成本和续航里程上比传统产品有比较优势。但首席科技官查阅资料后发现，高镍三元电池最大的问题是安全隐患。

中科大唐博士在论文中提到，高镍三元材料循环性能、安全性能和储存性能较差，阻碍了三元材料在动力电池领域的大规模应用。此外，正极材料的热分解温度往往是影响电池热失控的关键因素，镍含量越高，热稳定性越差。与其他材料相比，NCM811热稳定性差，伴随着放热量急剧增加。

此外，除了热的影响，高镍三元材料在循环过程中体积变化较大，因此更容易因微裂纹扩展导致材料失效。

近年来，特斯拉等电动车自燃或爆炸的现象层出不穷。据媒体统计，近三个月来，特斯拉Model S发生多起自燃事件。此外，韩国两大电池巨头LG化学和SKI将推迟量产高镍NCM811电池的计划。

你认为NCM811真的能帮助宁波白蓉走上未来的辉煌之路吗？除了安全问题，或许老板首先要思考的是如何处理6543.8+07亿的应收账款。